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荣盛发展(002146):三季报业绩低于预期 关注补地力度及质量

时间:20-10-26 00:00    来源:中国国际金融

2020 年三季报业绩低于预期

荣盛发展(002146)公布1-3Q20 业绩:营业收入437 元,同比增长12%,归母净利润44 亿元,同比下降10%,低于我们预期(同比增长5%)。

结算毛利率下行且投资收益转负致业绩不及预期。公司三季度结算项目毛利率偏低致期内税前毛利率下降2.5 个百分点至28.8%(其中1H20 和3Q20 分别为31.3%和25.1%),致毛利润同比仅增4%。公司期内录得投资收益-0.3 亿元(主要因合联营企业投资亏损1.9 亿元),去年同期为1.8 亿元,致归母净利润同比下降10%。

净负债率边际上行,融资成本仍偏高。公司三季度末有息负债同比增长10%,净负债率较1H20 末上行5 个百分点至99%;剔除预收款后的资产负债率75%(年初73%,1H20 末75%)。在手现金因偿债较中报下降11%,期末现金短债比0.9 倍,较年初和1H20末持平。公司第三季度发行两笔3 年期中期票据融资21.2 亿元,票面利率分别为7.22%和7.18%,在行业中处于偏高水平。

发展趋势

三季度销售提速,全年销售目标(同比增长5%)料达成。公司前三季度实现签约金额/销售面积737 亿元/671 万平,分别同比增长9%和6%(其中第三季度分别同比增长20%和12%),销售均价同比增长3%至10976 元/平。我们预计公司全年在2000 亿元可售货值的支撑下能够实现1210 亿元的销售目标,对应同比增速5%,隐含四季度同比增速持平。

拿地强度上行,二线城市占比提升,关注补地力度及能级、区域结构。公司前三季度拿地面积同比下降31%至585 万平(根据月度拿地公告整理),拿地金额同比下降4%至247 亿元,对应拿地强度34%(2019 年26%),拿地均价同比增长41%至4224 元/平,占当期销售均价比例上行至38%(2019 年29%)。二线城市拿地金额占比37%,较2019 年(34%)小增;京津冀/长三角占比分别为43%/28%(2019 年分别为41%/34%)。公司期内中西部拓储发力,成渝地区拿地金额占比16%。我们估算当期未售土储面积约2000万平,能够支撑公司2 年内销售。我们认为公司当前土储规模、能级结构和利润率水平仍有待提升,建议投资者关注融资政策收紧背景下公司补地强度及结构。

盈利预测与估值

考虑到公司结算利润率低于预期,我们下调公司2020/2021 年盈利预测6%/10%至2.30/2.49 元/股。当前股价交易于3.4/3.2 倍2020/2021 年市盈率和55%的NAV 折让。维持跑赢行业评级,下调目标价7%至9.59 元/股(主要因公司结算毛利率和财务指标改善幅度均低于预期),对应45%的目标NAV 折让和22%的上行空间。

风险

主要布局城市调控政策超预期收紧;融资政策超预期收紧。